Директ лизинг облигации отзывы – петролизинг менеджмент

Буму «мусорных» облигаций приходит конец — 2020 год может стать последним годом роста рынка, за ним последуют дефолты. К тому же, те, кто купил бумаги с 15% купоном в 2017 году, из-за снижения ключевой ставки будут вынуждены платить высокий налог

Скоро все закончится

Рост сектора «мусорных» облигаций подстегнуло общее падение ставок на рынке вслед за снижением ставки ЦБ. «Не все инвесторы готовы покупать инструменты с фиксированной доходностью с однозначной ставкой. Не все понимают, зачем им это нужно, если доходность примерно равна доходности по депозитам», — говорит Шиленков.

Частные инвесторы покупают высокодоходные облигации, потому что сейчас это одна из немногих возможностей заработать доход в двузначных процентах в рублях.

«Естественно, риски не получить вложения назад в этом секторе есть. Их все понимают, или делают вид, что понимают. В этом классе инструментов поговорка «жадность приводит к бедности» наиболее четко отражает возможный пессимистичный сценарий», — говорит он.

Пока на этом рынке, который в нынешнем виде сформировался в последние два года, не было дефолтов, сказал Forbes управляющий директор по корпоративным и суверенным рейтингам «Эксперт РА» Павел Митрофанов. В основной массе — это рынок дебютных или вторых выпусков, которыми рефинансировали первые, при этом основной источник денег здесь — инвестиции физлиц.

Но, полагает Митрофанов, если остановится цикл снижения ключевой ставки и физлица привыкнут к низким доходностям по депозитам, или если вступит в силу закон о категоризации инвесторов, который может запретить неквалифицированным инвесторам вкладываться в облигации такого рода, возможны дефолты.

«Критичное число эмитентов высокодоходных облигаций нуждаются в рефинансировании. И когда они не смогут разместить новый выпуск, чтобы погасить старый, начнутся проблемы. Для большинства из них источник рефинансирования — средства физлиц», — добавляет Митрофанов.

Этот год может стать последним годом роста сектора. Помимо закона о категоризации инвесторов, который может вступить в силу весной 2021 года, на это повлияет то, что сама Московская биржа может ужесточить правила листинга. В конце декабря управляющий директор по фондовому рынку Мосбиржи Анна Кузнецова заявила, что площадка с октября 2020 года планирует ввести обязательные требования по наличию рейтингов, для всех планирующих выход на долговой рынок компаний.

«С октября этого года станет обязательным требование о наличии кредитного рейтинга для всех облигаций, включаемых в сектор роста, чтобы инвестору всегда было доступно мнение о кредитном качестве приобретаемых им ценных бумаг и их эмитента.  Дальше мы постепенно будем двигаться к тому, чтобы наличие кредитного рейтинга было обязательным условием для всех эмитентов, выходящих на публичный долговой рынок, не зависимо от уровня листинга», — сказано в комментарии Московской биржи для Forbes. Пресс-служба биржи отметила, что публичный долговой рынок открыт не для всех компаний, отказы получает примерно половина компаний.

База расчета

IFX-Cbonds

— взвешенный по эффективной рыночной капитализации индекс рынка наиболее ликвидных рублевых облигаций российских эмитентов, допущенных к обращению на фондовой бирже ММВБ с включением в котировальные листы биржи. Индекс рассчитывается на основе цен сделок, совершенных на ММВБ в режиме основных торгов с облигациями индексного списка. На данный момент в индексный список входят 30 бумаг, рыночная капитализация которых составляет не менее 5% общей рыночной стоимости облигаций, включенных в котировальные листы ФБ «ММВБ».Пересмотр Индексного списка осуществляется экспертным советом не чаще одного раза в квартал.

Расчет значения индекса IFX-Cbonds осуществляется один раз в день по итогам торгов облигациями на Фондовой бирже «ММВБ»[3].

Формирование индексного списка

Для расчета индекса первоначально рассматриваются все корпоративные облигации, торги которыми проходят в рамках торговых площадок ММВБ, СПВБ и РТС. Из первоначального списка исключаются:

  • Бумаги с валютной привязкой
  • Бумаги со сроком к погашению или ближайшей оферте менее месяца
  • Низколиквидные бумаги, определяемые следующими критериями:

— Количество дней, когда данный выпуск облигаций не торговался хотя бы на одной из перечисленных торговых площадках превышает половину торговых дней месяца, в течение которых выпуск был допущен к обращению. — Среднедневной оборот по облигациям данного выпуска за тот период прошедшего месяца, когда выпуск был допущен к обращению на торговых площадках, составлял менее 2 млн. руб.
Список, полученный в результате вышеозначенных действий, называется Списком рыночных бумаг. В индексный список включаются все те бумаги из Списка рыночных бумаг, номинальный объем которых составляет не менее 5% номинального объема всех выпусков облигаций, торговля которыми осуществляется на торговых площадках. В случае если этот список не даст в совокупности 90% номинального объема всех облигаций, входящих в список рыночных бумаг, в список добавляются последовательно выпуски облигаций, составляющие наибольшую долю по номинальному объему до тех пор, пока эта величина не будет достигнута, либо пока количество выпусков бумаг не достигнет 20. Если выборка завершена по критерию количества бумаг в списке и при этом достигнуто 25% номинального объема выпусков облигаций, входящих в список рыночных бумаг, формирование списка прекращается. Если 20 бумаг выбрано, но 25%-й барьер не достигнут, включение бумаг продолжается до достижения этого уровня.

Сюрприз от налоговой

Снижение ключевой ставки привело к результату, о котором многие инвесторы в «мусорные» облигации даже не задумываются — появлению обязанности платить налог.

С января 2018 года купонный доход рублевых облигаций российских компаний, выпущенных с начала 2017 года, освобождается от уплаты НДФЛ. Список всех корпоративных облигаций, подпадающих под эту льготу, есть на сайте Московской биржи.

Но освобождение от НДФЛ применяется с оговоркой: от налога освобожден только купон, размер которого равен ключевой ставке плюс 5 процентных пунктов. С суммы выше владелец должен заплатить налог в размере 35%. С начала 2017 года ЦБ снизил ставку с 10% до 6%. Соответственно освобожденный от налога уровень купона снизился с 15% до 11%.

Пострадали от этого инвесторы, вложившиеся в облигации с купоном выше 11%, это бумаги, выпущенные в 2017 году. Например, фиксированный купонный доход облигации строительной компании из Челябинска «Флай Плэнинг», серии БО-П2, равен 15%. Доходность к погашению на 12 февраля составляет 14,19% годовых. Но фактическая доходность после уплаты налога составит 12,8%.

«Действительно, в результате снижения с 2017 года ставки рефинансирования ЦБ РФ с 10% до 6% инвесторы, вложившиеся в облигации, эмитированные начиная с 2017 года, при получении, начиная с 2018 года, дохода по ним в виде купона выше 11%, при применении нового порядка определения налоговой базы подпадают под налогообложение», — подтвердила Forbes.ru пресс-служба ФНС. Дата фактического получения дохода по облигациям определяется как день выплаты дохода, в том числе перечисления дохода на счета налогоплательщика, уточнили в ведомстве.

«Из-за того, что ключевая ставка снизилась, налог съедает около 1-1,5% доходности высокодоходных облигаций. Ими интересуются розничные инвесторы, которые используют популярные приложения брокеров или банков, например «Тинькофф Инвестиции» и «Сбербанк Инвестор». Но в этих приложениях доходность бумаг указывается без учета налога, — говорит управляющий директор ИК «Иволга капитал» Дмитрий Александров. — Пользователь этого не видит и по инерции продолжает покупать бумаги. В результате образовалась рыночная неэффективность, когда кажется, что у бумаги высокая доходность и нужно ее покупать. Но на самом деле это неправильная доходность, ее съедает налог, а неопытные «физики» попадаются в такую ловушку и покупают сомнительные с точки зрения доходности бумаги», — сказал Александров Forbes.

В «Тинькофф» Forbes подтвердили, что не указывают реальную доходность, но в приложении для инвесторов есть значок про освобождение от НДФЛ. В Сбербанке сообщили, что купонная доходность корпоративных облигаций Сбербанка указана без учета НДФЛ.

На чем заработать и как сохранить заработанное в 2020 году: гид для инвестора

Кому выгодны «мусорные» облигации?

Алексей Бачеров,

управляющий партнёр Инвестиционного партнёрства Abtrust

Майкл Милкен в российской интерпретации.

Большинству людей даже в инвестиционной среде неизвестно, кто такой Майкл Милкен (Michael Robert Milken). А между тем, его можно поставить в один ряд с теми, кто очень многое изменил в финансовой сфере, а после него мир инвестиций шагнул новую «финансовую эпоху». Вот как его описывал Джеймс Стюарт в своей книге «Алчность и слава Уолл-стрит»:

«Сидя за иксообразном торговом столом в Беверли-Хиллз, Майкл Милкен правил империей мусорных облигаций, которая в 1985 года хвастливо сообщила о новых эмиссиях на 125 миллиардов долларов, что означало почти девятикратный прирост всего за десять лет. Он был самым могущественным человеком в американском финансовом мире и одним из богатейших, заработав в одном только 1986 году 550 миллионов долларов. «Мы нападаем на General Motors, Ford и IBM, – сказал он одному из коллег, – и заставим их дрожать от страха».»

80-е годы в США ознаменовались эрой слияний и недружественных поглощений с использованием мусорных облигаций, а также расцветом инсайдерской торговли. Даже самые крупные .

Небольшое лирическое отступление: кроме Милкена – «короля» мусорных облигаций немалую роль в становлении этого рынка сыграл «арбитражёр» Айвен (Иван) Боски (Ivan Boesky), который на пике своей карьеры обладал покупательной мощью в три миллиарда долларов. Этого было достаточно, чтобы повергнуть в ужас почти любую корпорацию одним телефонным звонком. «Жадность – это хорошо», сказал он в 1986 году выпускникам Калифорнийского университета, сформулировав лозунг десятилетия. И именно этот лозунг позаимствовал Оливер Стоун (William Oliver Stone) для речи героя фильма «Уолл-стрит» Гордона Гекко (Gordon Gekko), которого блестяще сыграл Майкл Дуглас (Michael Kirk Douglas).

В те далекие времена Милкен, по сути, создал рынок мусорных облигаций, который существует до сих пор, хотя уже и не столь популярен. Конечно, неправильно было бы говорить, что он придумал мусорные облигации, в этом смысле он больше походил на Стива Джобса, который взял некоторую технологию и превратил её в предмет массового потребления.

Слово «мусорные», как несложно догадаться, является жаргонным в инвестиционной среде и используется для всех облигаций, которые имеют рейтинг ниже инвестиционного (от BB и ниже), или не имеют рейтинга вообще. Для тех, кто не знаком с облигациями, поясню. Кредитные рейтинги присваиваются кредитными агентствами и являются квалифицированным мнением данных агентств о возможности компании рассчитаться по своим долгам в целом, или в частности по конкретному облигационному займу. Очевидно, что существует четкая корреляция между рейтингами и вероятностью дефолта (неплатежа) эмитента. Так, например, в книге «Инвестиции» У. Шарп, Г. Александер, Д. Бэйли (ИНФРА-М, 2003, ISBN 5-86225-455-2, стр. 435) приведена таблица неплатежей по облигациям в США, 1971-1990 г., в зависимости от первоначального рейтинга, из которой следует, что на горизонте 3 года облигации с последним инвестиционным рейтингом BBB имели вероятность дефолта 0,85%, а уже с первым неинвестиционным рейтингом BB – 1,36%, для рейтинга же CCC – уже 19,72%.

Но почему же мусорные облигации были интересны и пользовались популярностью? Это несложно показать на примере. Сейчас сложно определить, какую именно доходность давали мусорные облигации Милкена, но можно пойти по аналогии с текущей ситуацией на российском рынке, поскольку в те далекие годы 3-х летние облигации США давали доходность в 7-9% годовых, почти как наши ОФЗ сегодня. Текущие российские мусорные облигации предлагаются инвесторами с доходностью к погашению 13-15% годовых, поэтому проще всего считать, что такая же ситуация была и в те, уже далекие времена в США.

Итак, для демонстрации возьмём 8% годовых, как безрисковую доходность, и 14% – как среднюю доходность для всех мусорных облигаций. Чтобы не усложнять расчёты, мы будем считать, что все полученные купоны, снова реинвестировались в облигации, а дефолт наступал в последний год. Тогда портфель из государственных облигаций вырос бы в:

раза, в то время как доходность из мусорных бумаг могла бы дать раза.

То есть, на портфеле в 1 млн, мы бы получили 260 тысяч и 480 тысяч соответственно. Таким образом, даже если бы мы имели на 3-й год дефолт на 20% от первоначального портфеля, то конечный результат у нас был бы всё равно на уровне доходности государственных бумаг. Этот факт и стимулировал профессиональных инвесторов в США покупать облигации Милкена, а разные способы управления портфелем могли уменьшить вероятность совокупного краха портфеля. Но самым важным в таких инвестициях была необходимость очень высокой диверсификации. Ведь желательно, чтобы в портфель входило не меньше 50 эмитентов, и чтобы на отрасль приходилось не более 10%, а то и 5%, потому что всем было понятно, что проблемы в отрасли могли похоронить сразу всех «мусорных» заёмщиков в ней. Таково было разумное объяснение профессиональных инвесторов при инвестировании в мусорные облигации. Лавры Милкена ещё многим не давали покоя спустя много лет, и также они пришли на наш фондовый рынок в своей интерпретации.

Но прежде чем мы перейдём к российскому варианту, давайте ещё пару слов скажем о том, кому в реальности выгодны такие «мусорные» облигации:

В любом случае они выгодны эмитенту. Во-первых, любая компания стремится занять деньги как можно дешевле, что позволяет при грамотном (и неграмотном) руководстве увеличить свою прибыльность. Во-вторых, займ по облигациям обычно ничем не обеспечивается, в отличие от банковского кредита, который в свою очередь имеет либо поручительство бенефициаров, либо залог имущества, либо иное обеспечение. В-третьих, работа с облигациями для тех же бенефициаров куда как проще во вторичном обращении. Конечно, все эти плюсы, могут быть использованы (но не обязательно) против инвестора в абсолютно законном поле.

В подавляющем большинстве случаев это выгодно организаторам (посредникам), выпуска облигаций, которые за вознаграждение помогают подготовить весь комплект документов, а также фактически разместить (распродать) этот выпуск среди конечных инвесторов. Кроме того, поскольку такие бумаги редко пользуются большим спросом со стороны массового инвестора, чаще всего весь вторичный оборот таких облигаций, а соответственно и комиссии с него, поступают через этих же организаторов или аффилированные структуры, добавляя свою «копеечку» к общему доходу. Несложно понять, что это поле тоже очень благодатно с точки зрения злоупотреблений.

Разобравшись в истории и в основах процесса, можно перейти к российскому варианту. К сожалению, в условиях сжимающегося рынка, падения доходов населения и жёсткой монетарной политики, проводимой Центральным Банком РФ, инвестиционные компании всё чаще идут на действия, которые хоть и являются законными, но их вряд ли можно было бы охарактеризовать как «действиями в интересах инвестора». Поэтому в такие времена буйным цветом расцветают не только маги и народные целители, но и различные финансовые услуги и инструменты сомнительного характера. Сюда же попадает и продажа «мусорных» облигаций неквалифицированным (не в смысле закона) инвесторам или рядовым обывателям. Такие люди не искушены в вопросах оценки рисков подобных инвестиций, и их легко ввести в заблуждение, например, путем прямого сравнения с государственными облигациями или депозитами в банках, показывая более высокую доходность, намеренно не углубляясь в реальность рисков. Показав же настоящие риски, шансов распродать мусорные облигации по цене, которая выгодна эмитенту и организатору практически не будет. Любой же профессиональный инвестор захочет куда как бОльшую премию за риск и возможно бОльшую, чем ставка по банковскому кредиту.

Именно такой продукт попал в поле моего зрения 2-4 месяца назад. Он позиционируется как портфель высокодоходных облигаций, что уже само по себе звучит красиво. Но, как говорила Фаина Раневская – «под самым красивым хвостом павлина, скрывается самая обычная…» ну и так далее. Однако, данный портфель обладает всеми возможными рисками, кроме непосредственно самого риска дефолта для каждой конкретной «мусорной» облигации в нём.

Давайте рассмотрим этот «высокодоходный» портфель поближе (Таблица 1):

Отрасль Эмитент «Мусорная» облигация Кредитный рейтинг Доля в портфеле
Лизинг Директ Лизинг ДиректЛизинг БО 001Р-01 Нет 15%
ДиректЛизинг БО 001Р-02 Нет 8%
ПР Лизинг ПР-Лизинг БО 001Р Нет 8%
МСБ Лизинг МСБ-Лизинг 002Р-01 Нет 10%
Пищевая промышленность Мясничий Мясничий БО-П01 Нет 17%
Мясничий БО-П02 Нет 17%
ИТ Ред Софт Ред Софт БО 001Р-01 Нет 25%

Из таблицы хорошо видно, что такой портфель вообще сложно назвать диверсифицированным. В нём присутствует всего 5 эмитентов, минимальная доля приходится на ПР Лизинг – 8%, максимальная 34% – на Мясничий. Если же посмотреть на портфель в разрезе отраслей экономики, то на Лизинг вообще приходится 41% всех вложений. Кстати, если изучить рэнкинг по объёму лизингового портфеля на начало января 2021, опубликованном на сайте Banki.ru, то можно увидеть, что не один из эмитентов не входит даже в первую 20-ку (Таблица 2)

Эмитент Место в Рэнкинге
Директ Лизинг 111
ПР Лизинг 86
МСБ Лизинг 83

Таким образом, в случае возникновения проблем в отрасли или у эмитента, инвестор может легко лишиться от 8 до 41 процента от своего портфеля.

А каков же риск дефолта, для таких бумаг? Здесь нам на помощь, как не показалось бы странным, приходит закон. В соответствии с требованиями п. 3 ст. 13 Федерального закона от 13.07.2015 N 222-ФЗ «О деятельности кредитных рейтинговых агентств в Российской Федерации, о внесении изменения в статью 76.1 Федерального закона «О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)» кредитные рейтинговые агентства раскрывают исторические данные об уровнях дефолта по рейтинговым категориям национальной рейтинговой шкалы для Российской Федерации, применяемой для присваиваемых Агентством кредитных рейтингов. Поскольку данные «мусорные облигации» не содержат рейтинга, то мы возьмём вероятности дефолта, опубликованные «Экперт РА» и будем считать, что риск дефолта эмитентов равен самой нижней шкале рейтингов. Такой подход оправдан, поскольку отсутствие рейтинга должно наводить на мысль нежелания его получать самим эмитентом по той простой причине, что он сам не рассчитывает получить его выше самого нижнего. Иначе, это было бы сделано, так как возможность занять под более низкий процент, как мы говорили раньше, напрямую зависит от возможности погасить долг. И это не учитывая имиджевую составляющую, которая сама по себе положительно влияет на репутацию компании (Таблица 3).

Рейтинговая категория на горизонте 1 год на горизонте 2 года на горизонте 3 года
AAA 0,00% 0,00% 0,00%
АА 0.36% 0,90% 1,25%
А 1,05% 2,44% 3,38%
ВВВ 2,12% 5,35% 8,50%
ВВ 4.00% 11,19% 16,14%
В 8,25% 14,94% 20,48%
ССС 18,18% 25,45% 25,45%
СС 33,33% 33,33% 33,33%

По сравнению с теми же американскими облигациями, риск дефолта российских неприлично велик. Помните, там на низший рейтинг приходилось 19,72% (и это на третий год. Для справки: на 1-й и 2-й год из той же таблицы мы имеем – 1,31% и 4% соответственно). У нас же аналогичный рейтинг имеет 18,18%/25,45%/25,45% за 1/2/3 года.

Оценивая риски дефолта в 33,33% для каждого года по шкале рейтингов CC (из Таблицы 3), инвестор должен был задуматься, а стоит ли вообще инвестировать в такой портфель с учетом того, что заявленная доходность составляет всего 14,23% годовых, и дать себе отрицательный ответ.

Но мы пойдём дальше и покажем математически, что это ОЧЕНЬ невыгодная инвестиция. Здесь нам на помощь приходит модель Джонкарта, которая предлагает рассматривать ожидаемые платежи по облигациям, не как абсолютные значения, а как математическое ожидание:

Можно показать, что модель Джонкарта легко преобразуется в стандартный расчёт доходности к погашению при pt=1. Кому интересно, более подробное описание этой модели можно посмотреть в моей более ранней статье, сейчас же приведу конечные расчёты:

Название мусорной облигации Купон Цена НКД Доходность к погашению Доходность по Джонкарту
ДиректЛизинг БО 001Р-01 15% 100,857 18,9 15,26% -77,34%
Ред Софт БО 001Р-01 14% 100,805 10,74 14,04% -76,06%
Мясничий БО-П01 13,50% 100,448 8,14 13,70% -99,20%
Мясничий БО-П02 13,50% 100,329 8,14 14,20% -91,47%
ПР-Лизинг БО 001Р 13% 100,496 11,75 13,12% -76,34%
ДиректЛизинг БО 001Р-02 13% 97,887 26,36 14,85% -78,72%
МСБ-Лизинг 002Р-01 13,75% 100,129 7,16 14,55% -91,56%

Несложно увидеть, что доходность к погашению, рассчитанная на основании модели Джонкарта не просто отрицательная, а она катастрофически отрицательная для всех бумаг. При этом в расчёте учтено, что в случае дефолта эмитент погасит 50% от номинала бумаги, что само по себе оптимистичное предложение для такого рода облигаций (расчёт выполнен на 10.12.2018 по ценнам, доступным на rusbonds.ru)

Но к сожалению, это ещё не последний минус. Если мы посмотрим, кто был организатором/андеррайтером каждого выпуска, то увидим следующую картину:

Название мусорной облигации Андеррайтер (организатор)
ДиректЛизинг БО 001Р-01 Инвестиционная компания ЦЕРИХ
Ред Софт БО 001Р-01 Инвестиционная компания ЦЕРИХ
Мясничий БО-П01 Инвестиционная компания ЦЕРИХ
Мясничий БО-П02 Инвестиционная компания ЦЕРИХ
ПР-Лизинг БО 001Р Инвестиционная компания ЦЕРИХ
ДиректЛизинг БО 001Р-02 Инвестиционная компания ЦЕРИХ
МСБ-Лизинг 002Р-01 Инвестиционная компания ЦЕРИХ

Смотря через призму независимого финансового консультанта и частного инвестора, у меня не остается никаких сомнений в том, чьи интересы прежде всего преследуются при создании данного портфеля. Можно утверждать, что они имеют малого общего с интересами инвестора, далекого от понимания основ инвестиций в облигации.

В качестве резюме, мне хотелось бы поделиться следующим соображением.

Многие из финансовой отрасли, в том числе и профессиональные участники, ставят вопрос о том, что нужно бороться за прозрачность и честность в финансовой сфере и «чистить» её от различных шарлатанов, и это правильно. Однако, нечистоплотное, хотя и вполне законное, поведение самих профучастников по отношению к инвесторам, порой наносит не меньшей вред всей отрасли. Я искренне надеюсь, что рост образованности населения и добросовестное поведение участников рынка, заботящихся о своей репутации и ставящих во главу угла не собственные интересы, а интересы инвестора, переломят этот негативный тренд, и мы получим массовый приток инвестиций на российский фондовый рынок, поскольку люди перестанут относиться к нему, как к хрустальному шару или игре на рулетке.

Что делать инвесторам?

Инвестирование в «мусорные» облигации может выглядеть как гэмблинг, а может — как смарт-управление, уверен Шиленков.

Такие облигации можно покупать как стартапы, вкладывая в них несколько процентов от портфеля, и диверсифицируя эти вложения — лучше купить бумаги сразу 40 компаний, советует он. «Если ты получил выплаты по всем 30-40 бумагам, ты красавчик! Если по части из них наступил дефолт, то это статистика, а если дефолт наступил по 20-30% бумаг, то, значит, реализовался тот самый плохой сценарий, когда в экономике идет что-то не так и взрывается все и вся», — говорит Шиленков.

Совет от Дениса Козлова — покупать облигации 12-15 эмитентов, но при этом доля высокодоходных облигаций не должна превышать 20% от всего портфеля. «Если вы получаете самую большую доходность на рынке, вы берете на себя самый большой риск. Если вы не соблюдаете правила финансовой гигиены, на этом рынке вы точно получите убыток», — добавляет он.

10 лучших банков для российских миллионеров — 2019

10 лучших банков для российских миллионеров — 2019

Рейтинг
( 1 оценка, среднее 5 из 5 )
Загрузка ...